每日更新 - 北美自贸协定 The Daily Update - NAFTA

也许最近美国医改失败之后,行政表现与竞选口号相违的事实对唐纳德·特朗普很不利,因为至少从目前来看,他在很多问题的立场似乎有所软化。特朗普一直不断谴责北美自由贸易协定(NAFTA),称它是一个“灾难”,并威胁要退出该协定,且不会同墨西哥和加拿大达成有意义的改变。这些评论以及今年早些时候退出跨太平洋伙伴关系协定(TPP),都让预测者将贸易保护主义作为全球未来发展的关键风险。然而,特朗普最近与习近平会面之后,美国财政部并没有将中国列为货币操纵国,3月30日向国会提交的草函中概述了该届政府在NAFTA的总体谈判目标,显示有可能采取更具建设性的途径。

很显然,需要按正确的政治流程办事让特朗普非常受挫,他在提及NAFTA时说,“比如我们想立即同墨西哥谈判,但规定要求我们必须等很长时间,你得通知国会,通知后,还要等着被批准,而且100天内不能跟他们讲话。整件事太荒谬了。”另外,特朗普的美国侯任贸易办公室代表罗伯特·莱特希泽还在等待参议院的确认。

特朗普政府的草函中说:“我们将与国会密切协商,推动我们的谈判立场,确保与国会优先级和目标一致”。该草函支持一些可有效推行的新规则和修订规则,但也有一些领域可能有争执,例如实现“税收待遇平等化”。草函推动该届政府的“购买美国货”政策,追求“原产地原则,来确保贸易协定能推动在美国进行生产并提供就业”,“建立政府采购规则,使其符合美国法律以及本届政府的国内采购政策”。

草函也涉及“贸易救济措施”,提议“寻求建立保护机制,如果增加从NAFTA国家的进口对美国造成重大损失或者对国内工业造成严重损失威胁,则应允许临时撤销关税优惠”。另一个更具争议的立场建议“撤销第19条反倾销和反补贴税的争端纠纷政策,这是鉴于美国经验,陪审团未能采用合适的审议标准和适用法律,违反常规的陪审团决策未能得到有效审议和纠正”。

但一项令人鼓舞的报道消息称,伊尔德方索·瓜哈尔多(Ildefonso Guajardo)——墨西哥经济部长同时也是主要贸易谈判人,认为如果能在七月底前启动谈判,将有希望在2018年早期达成协议。考虑到墨西哥将在2018年举行大选,协议达成得越早越好。

自今年一月份低点以来,墨西哥比索和债券已经从极度超卖的水平重新定价,这主要由于对贸易战争的担忧以及同美国关系的恶化:截止发稿,比索对美元约为18.83,接近2016年十月底特朗普当选前的水平,今年一月份这个数字是21.96。墨西哥主权债券以及准主权债墨西哥石油公司债券Pemex,也一直有不错的表现:截止发稿,美元发行的墨西哥主权债券2046收益率为4.6%,Pemex 2044的收益率为5.5%,分别比一月份的最低点提高了8.4点和9.8点。

正如巴菲特那句名言,“在别人贪婪的时候恐惧,在别人恐惧的时候贪婪。”

每日更新 - 国际货币基金组织 The Daily Update - International monetary fund

本周早些时候国际国币基金组织(IMF)上调了对英国经济发展的预期,这是IMF在承认英国退欧公投后的经济发展高于预期后,3个月以来第2次提高对英国经济发展的预期。上调后的预期显示英国在2017年的经济发展速度为2%,仅次于发达国家发展速度最快的美国。在上调后的一份报告中,IMF表示“英国经济发展平稳,自2016年6月退欧公投后的支出具有弹性”。IMF曾认为英国退欧公投后的经济增长率为1.1%,但今年一月份将其上调至1.5%。

除了对英国经济发展持乐观态度,IMF对全球经济也很有信心。它预期2017年全球经济发展速度为3.5%,2018年为3.6%。但也警告称可能存在隐患。IMF经济顾问奥布斯菲尔德认为“全球经济正在重拾发展动力,我们可能正处在一个拐点”,但警告说,“虽然形势转好,但二战后的全球经济关系体系面临极大的压力,尽管它整体带来了很大的益处,这是因为经济发展以及相应的经济调整在国家之间产生了不平等的利益和成本”,并补充说,“最大的一个威胁是贸易保护主义,这将导致贸易战争。有几大因素造成了对零和政策的政治支持,这主要发生在发达经济体之间,这些零和政策可能削弱国际贸易关系并影响更广范围的多边合作,这些因素包括全球经济自2010-2011年从金融危机复苏后处于低迷阶段,中等收入增长缓慢,结构性劳力市场混乱。”

IMF将贸易保护主义列为威胁全球经济的6大风险之一,另外的风险包括大幅放松的金融管制导致过渡承担冒险,超出了英国预期的加息水平,进而导致金融市场混乱。然而,到目前为止,最大的担忧仍是贸易保护主义,奥布斯菲尔德预测认为,“放弃对抗这些压力将导致自我伤害,让消费者和企业承受更大的成本,降低生产力,并因此降低家庭的整体实际收入。”

每日更新 - 欧洲大选季 The Daily Update - European elections season

本周没有太多新闻,今日焦点仍是英国政治和提前选举带来的潜在影响,也关注乔治·奥斯本的动态,他将离开英国议会,把精力放在英国标准晚报的新任职位上。截止发稿,英镑始终保持强劲,兑美元为1.2850,接近200天以来的最高值,这让富时100指数持续下跌,已经跌至7150点,比提前选举决策公布前下跌了2.5%。今天早些时候,议会以522比13多数票通过在6月8日提前进行大选,保守党在最近民调领先21点,赢得多数席位的几率为1/12。

政客预测保守党从工党抢夺大约70个席位,这将让他们从650个席位获得400个席位,相当于多拥有150个多数席位(而不是现在的12个多数席位)。很显然,市场认同首相特蕾莎·梅的决策,认为这有助于统一加强英国在退欧协商中的地位。重要的是,如果拥有这样的多数席位,可以削弱保守党内一些好争斗的脱欧人士,他们可能对英国脱欧发挥巨大的影响力。如果梅得偿所愿,尽管这还有很大的变数,她在直接谈判中所受的掣肘就会大大减少,就会加强在布鲁塞尔世的手腕,而不会为了强硬而强硬。欧洲大选季越来越忙碌,希望提前大选的决定只是唯一出人意料的地方,大选结果不要再让人惊讶。

法国大选首轮投票将于本周日举行。这又是一场势均力敌的竞赛,最近显示结果可能并非预期所料,对此市场有些躁动。对市场而言,最沮丧的结果可能是勒庞/梅朗雄达成平手,进入5月7日的第二轮投票。最近民调显示,马克龙(前进!党)与勒庞(国民阵线党)的差距在缩小,梅朗雄(不屈法国党)获得了阿蒙(社会党)的支持,与菲永(共和党)达成平手。四大政党选手的支持率都在20%左右,彼此只有4%的差距,这倒让英国政治相形见绌。欧洲政治的不确定性很大,如果马克龙和菲永在本周六都遭淘汰,市场将不得不调整对勒庞或梅朗雄当选对法国政治以及整个欧洲的影响。

每日更新 - 中东新发行债券/中国经济发展 The Daily Update - Middle East new issues and China growth

想必经常读我们文章的读者还记得几周前有一篇更新是沙特即将发行伊斯兰债券KSA,该债券已于上周发行,共筹资90亿美元,由5年期和10年期债券组成,差价分别为100bps和140bps,中价互换和收益率分别为2.894%和3.628%。由于其A1评级文件并没有提供与我们已持有的沙特政府国际债券相关的充分收益和信用缓冲,因此我们没有在投资组合中添加上述任何一支债券。最新发行的10年期伊斯兰债券2027的收益率为3.628%,同我们持有的2026债券(收益率3.25%)一致,但信用等级缓冲更小,为2.37级。我们将继续监控这些债券,但我们感到这些债券不能提供与目前持股(收益率7.3%)相关的充足风险收益。

我们的投资组合中的确有一支先于KSA发行的债券——由阿布扎比主权财富基金Mubadala发行的总额15亿美元的债券。该国有投资工具发行了7年期和12年期债券,较其国债收益的差价分别为125bps和165bps,这两支Aa2级债券现在的收益较发行时收紧了18bps和23bps,分别为6.4%和11.5%,也提供3.7和4.5信用等级的风险防护。由于Mubadala完全由酋长国所有和运营,并受到隐形的财务支持,因此其评级与酋长国的评级一致。阿布扎比酋长国正在从依赖油气的经济模式转型到多元化经济,该公司在其中发挥着重要作用,为诸如医院和大学等社会经济项目提供融资,并联合国际企业开发生产设备,增加当地的就业机会。

中国最近发布的数据显示今年第1季度的经济表现强劲,三月份的进出口、零售、固定资产和工业生产等领域均超出市场预期。2017年第1季度的GDP增长率为6.9%(预期是6.8%)。上季度的服务业对GDP的贡献率约为65%,消费仍表现强劲,尤其是对奢侈产品和服务的需求,这也无疑帮助政府避免经济发展单纯依靠投资。我们预期经济发展势头在近期仍会保持下去。随着硬着陆的风险减弱,资本外流压力显著减缓,更为紧缩的货币政策可能开始发挥作用。关于人民币,我们预期央行会继续保持对美元的汇率稳定,而最近美元走软,让这变得轻松了一些。另外,中国和美国继续执行百日计划,我们预期北京最不希望的就是被列为货币操纵国;顺便一提,在美国财政部最近发布的国际经济政策与汇率报告中,并没有将中国列为货币操作国。

最后,英国首相特雷莎·梅指出了威斯敏斯特的内部分裂,不情愿地号召在6月8日进行提前选举。距选举还有50天,尽管曾反复声明在2020年下次投票前不会再有选举。她强调了威斯敏斯特的内部分歧将如何“妨碍成功退欧”,表示将在议会展开投票,并补充说“我们需要一次大选,现在就需要”。在她的声明发表之前,英镑下跌0.22%,截止本文发稿,英镑止跌反弹,达到2个半月来的最高值。

每日更新 - 法国大选近况 The Daily Update - French election update

4月23日法国大选首轮投票日即将到来,竞选局势看上去越来越势均力敌,如果没有人在首轮投票赢得半数以上得票,那么得票最多的前两位候选人将在5月7日参加第二轮投票。民调显示现在有四位候选人获得较大支持率:根据在本周早些时候Kantar Sofres的民调数据,埃曼努尔·马克隆(Emmanuel Macron)和玛丽娜·勒庞(Marine Le Pen)的支持率领先,均为24%,让-吕克·梅朗雄(Jean-Luc Mélenchon)的支持率为18%,弗朗索瓦·菲永(François Fillon)为17%。另外,菲永面临更多关于其妻四年前“吃空饷”的指控,仍在奋力扑火。

这次大选的投票率非常低,有报告显示大约有30%的潜在投票人会选择弃权/不投票/进行无效投票。勒庞和马克隆的支持率在民调中占据前两位,这也显示大量社会不满带来了改变的巨大可能。另外,要考虑到民调通常出现的误差幅度,Kantar Sofres民调中有24%的人支持马克隆,这些支持者中有55%的人确定自己的意向,而勒庞的支持者中有76%的人确定自己的选择。

有意思的是,对梅朗雄及其法国不屈服党的支持率一直在增加,而他的政策更具极端性:他在竞选中提出反对财政紧缩,把最低工资提高15%,对高收入者征收100%的税收,退出北约,并就退欧进行公投。10%的失业率以及超过23.6%的年轻人失业率导致社会局势非常紧张,这也很容易理解为什么他的竞选一直受到支持,并可能得到社会党的支持。社会党候选人伯努瓦•阿蒙(Benoît Hamon)仅获得约9%的支持率。

媒体对勒庞最近的言论大做文章。她不认为法国二战期间在冬季脚车竞赛场(Vel d'Hiv)将犹太人驱逐至纳粹集中营的事件中有罪,尽管前总统希拉克已在1995年承认了维希政府的共谋罪行。勒庞之后评论说,她“完全谴责”维希政府,但认为当时的法国合法政府流亡到了伦敦。勒庞在竞选中一直努力跟她更激进的父亲让-玛丽·勒庞(Jean-Marie Le Pen)拉开距离,而这个小插曲无疑对此起了无益的作用,但这对民调不会造成太大影响,很大比例的勒庞支持者都确定自己的选择。

市场一直低估了勒庞进入第二轮投票的风险,而基本情况是她很可能需要同独立候选人马克隆或菲永进行角逐,而民调显示后两者都有可能击败勒庞。法国政府债券利差约为72个基本点,达到4年来最高点,反应出更大的潜在风险。市场没有忽视梅朗雄和勒庞进入第二轮投票的可能,他们中任何一位都可能消极影响法国与欧洲的关系,他们的政策计划也更激进,而马卡隆和菲永的立场更为亲欧。

按照法国传统,议会选举在总统选举之后,也就是6月份。尽管现在看起来菲永不太可能当选,但如果当选可能带来更大的稳定性,因为他将在议会获得共和党的支持,而其他竞选人政党的议会席位较少,也就不太清楚他们政府的执政效果。

欧洲大陆有大量债权国,但我们仍倾向于用美元发行的欧洲债券,它们带来收益,避免了潜在的政治风险。另外,德国的通货膨胀压力越来越大,美联储的紧缩模式让欧洲央行越来越难以维持随和的政策立场,这都存在着风险

每日更新 - 波动性加大 The Daily Update - Volatility ticks up

昨天,市场继续有益于风险资产,这是对地域政治担忧上升的回应,也许跟市场乐观情绪下降有关。截止本文发稿,美国7年期以上国债收益率降到2017年以来的最低水平。黄金价格触及1275美元,接近去年11月特朗普当选前的水平;美元兑日元跌破110;布伦特原油回至56美元,超过今年第一季度大部分时间的价格水平。股价指数暂时下滑,今天欧洲市场表现优于亚洲早些时候。但波动率指数(Vix)突破15,达到今年较高水平,一周内增长了25%。

Vix指数也称为“恐慌指数”,今年大部分时候都处于不常见的平稳较低水平,维持了过于乐观的股票市场估值。尽管Vix指数目前处于较高水平,但仍低于过去十年里平均值为20的水平。日内Vix指数在全球金融危机期间几乎触及90,其他三大事件期间就超过了40:2010年4月和2011年8月的欧洲债务危机,以及2016年11月特朗普当选。

尽管Vix指数目前水平并不高,但已经让投资者不安,未来几周我们将密切关注。如果特朗普政府引起的失望情绪进一步累计加深,叙利亚局势进一步恶化,欧洲选举或债务协商再产生不确定性,那么任何脆弱的市场信心都会受到考验。我们认为市场信心具有很大的虚假性,对高估值股票和超买高风险债务最没有保障,尤其是在低波动期对收益增加了杠杆水平或过于自信的市场参与者的信心。相比之下,一些持有债权地区的不那么诱人的优质债务持有者,对所持债券的价值和弹性应该更有信心。我们通过宏观视角以及价值驱动投资流程,在加权平均信用等级为A级的投资组合中获得了约4%的收益率。根据我们的相对价值模型计算结果,这相当于3级以上的等级,或者85个基本点的差价缓冲,这也为我们除了关注债权国家提供了另一种具有防护性的投资组合。但如果避险情况继续,或者我们改变宏观观点,可以转向拥有更高平均评级的价值信用。如果市场走势创造出降低收益率曲线的有吸引力价值,我们的模型也将能辨识出潜在的机遇。

每日更新 - 中美合作 The Daily Update - Sino-US collaboration

中国媒体称其国家主席习近平和美国总统唐纳德·特朗普的会面“非常成功”,避而不谈美国在接待宴会前夕对叙利亚发起的空袭。一切进行得非常顺利,习近平也表示双方“有了深入的了解,初步建立了有效的关系和友谊”,在一份备忘录中,特朗普夸张地说,已经“建立”了“卓越的关系”,他相信“大量潜在的糟糕问题已经不复存在”。这也许让大量记者安静了下来,因为他们正在努力寻找各种破坏性的“困难”对话。

两国领导人唯一不能完全达成一致的是朝鲜问题。实际上,中国人民解放军一夜之间转移了15万军队到中朝边界,以防“意外情况”发生。尚不清楚这将是什么意外情况,但在上周特朗普下令袭击叙利亚后,有预测认为他可能会打击金正恩;他上周曾说“如果中国不解决朝鲜问题,我们解决”。我们将密切关注该问题。

双方也讨论了贸易问题,似乎很倾向于采用百日计划来解决全球最大的两个经济体之间的贸易失衡问题。基本上来看,特朗普的首要目标是减少同中国3470亿美元的贸易逆差问题。有两种主要的实现途径:第一种,对从中国进口的产品施加惩罚性关税,该手段特朗普政府已经再三提及,也就是要发起一场贸易战争。第二种,也是最让人期望的方式,中国增加对美国产品的进口,尤其是习近平近期持开放态度的服务型产品,他一直鼓励发展第三产业,而美国在该领域具有竞争优势,我们认为这是一种双赢。至于进口的产品,考虑到中国对高科技产品的潜在需求,美国也可以放松对出口中国的高科技产品的限制,从而增加向中国的出口额。中国可能废除在2003年制定的进口美国牛肉禁令,这也会起到一定积极效果。

正如我们之前提到的,特朗普上任带来的欢愉感看上去非常脆弱,不但因为失败的医疗改革尝试,也因为艰巨的税收改革以及价值1万亿美元的(未来十年)基础设施建设项目是否会获得通过,还面临重重阻碍。对基础设施进行财政拨款这一问题很有意义,实际上,对该决策的积极态度一定程度上导致了2016年第1季度的股市反弹。但是,已经很庞大的20万亿政府债务上限(GDP的106%)可能不允许再进行如此巨大的财政开支。另外,根据美国土木工程师学会的报道,美国存在巨大的短期和长期融资差距;据报道,2006~2025年间差距达到3万亿美元,从去年到2040年差距达到10万亿美元。这包括一些非常基本的基础设施建设,例如陆上运输、水、电力等。实际上,报告强调如果基础设施继续不得到改善,到2025年美国的GDP将损失高达4万亿美元!这的确是个大难题。中国可以参与该领域,通过投资项目为美国提供帮助,就像它在全球其他地方的做法一样。

中国牵头发起的亚洲基础设施投资银行以及其他中国政策性银行,虽然一直受到前任总统奥巴马的冷遇,但可以帮助特朗普实现他建设基础设施的承诺。亚投行还可以帮助美国的制造业恢复生机,而复兴制造业也是特朗普的承诺之一。美国可以申请加入亚投行,后者对成员国项目提供优惠支持;国际开发银行主席也一直向美国敞开大门。也许特朗普对这个观点比较开放,实际上,去年他的一个资深顾问(James Woolsey)把奥巴马拒绝加入亚投行称为是“战略性错误”。

毫无疑问,市场将关注中美两国不断发展的关系与合作,两国要实现巨大的改革目标,必然要彼此互相支持。

每日更新 - 日本/俄罗斯天然气公司Gazprom The Daily Update - Japan Russia Gazprom

随着英国外交大臣鲍里斯·约翰逊取消访问莫斯科的计划,关注点转移到日本首相安倍晋三及其本月晚些时候的俄罗斯之行。据估计,此次访问非常重要的议谈项目是建设日俄天然气管道,来供应世界上最大的液化天然气进口国。

遗憾的是,俄罗斯天然气工业股份公司母公司GazpromPJSC对日本未来天然气需求以及新项目开支并不持乐观态度。大体来看,日本核反应堆容量正在逐步恢复(根据日本监管机构的信息,三个反应堆正在使用,42个可运行的反应堆中大约12个正在运行),加上日本对低成本煤炭进行能源高效利用,都削减了俄国进一步投资的热情。

最近,俄气副总裁亚历山大-梅德韦杰夫(Alexander Medvedev)在被问及日本时表示,“已经供应了该市场”,并补充说,“中国、印度、越南、孟加拉、巴基斯坦和科威特等国的消费者仍有较大需求,该项目需要对双方进行深入的可行性研究”。一条管道每年最多可运输20~30亿立方米天然气,相当于日本当前每年需求量的四分之一。

Gazprom PJSC是我们比较喜欢的俄罗斯企业之一,我们大量持有他们的特殊目的主体GAZ Capital SA的两支债券,一支用美元发行,另一支是最近用英镑发行的。Fitch将两支债券评为BBB级,但是穆迪和标准普尔给出了低一级的评级,为非投资等级,但两支在最近几个月都朝着较好的前景发展,一支表现稳定,另一支有所提高。

以美元发行的8.625% 2034债券每股价格约为131,收益率5.75%,低于美国国债收益曲线315个基本点。根据我们的相对价值模型(RVM),如果9.64年期债券回到公平价值,这相对于18.5%的预期收益率,包括一年期收益。

我们持有的英镑发行债券Gazprom 4.25%,于2024年4月到期,该债券在上月发行,超过英国国债收益曲线+342.3个基本点,价格为100。目前该债券出价100.50,收益率为4.15%,低于英国国债收益曲线345个基本点。由于最近英国国债市场复苏,差价有所扩大,但价格仍比发行时有所提高。我们通过RVM算出该债券的公平价值,与英国国债的差价有+209个基本点,如果该债券价格达到该差价,将会实现回报,包括约12%的年收益率,这对6年以下的债券来说是不错的回报。

每日更新 - 美联储/NFP非农就业数据 The Daily Update - Fed NFP

周三晚上,我们通过联邦公开市场委员会(FOMC)公布的3月15日会议记录了解到该机构最近的一些看法。记录中一些评论记录很有意思,例如:“一些参会者认为股价跟标准评估措施密切相关”,又如,“其他风险资产的价格,例如新兴市场股票、高收益企业债券和商业地产,在最近几个月也显著增加”。会议记录特别提到这些资产类别,说明美联储清晰意识到某些类别的价格过高。

会议记录也提高了加息问题。我们仍认为会继续加息,预测还将有两次加息,到今年年底或2018年年初,基金利率将提高到1.5%;我们也认为债券市场会全面价格下跌。

会议记录的观察者们更感兴趣的是FOMC对资产负债表的观点。有评论是这样记录的:“假设经济继续按预期发展,大部分参会者预期联邦资金利率逐步增加,并认为在今年晚些时候调整委员会的再投资政策是合适的。”

之前,市场期待所谓的“缩减对资产负债表的再投资”将列在明年而不是今年的计划中。我们的看法是,美联储倾向于让债券滚动起来,而不是正式出售证券,这将让市场提前了解。在一切条件相同的情况下,中央银行看上去更愿意在今年而不是2018年缩减再投资,一部分FOMC成员希望将缩减水平同既定基金利率目标保持一致,其他成员则希望依靠数据来决定。我们期望未来会议中能继续进行关于资产负债表的争论。

债券市场并未从周三早晨的水平发生多少改变,尽管资产定价“相对较高”的评论一出,股票市场(标普指数)就从+0.7%下降摇摆到-0.3%。

今天美国非农就业数据(NFP)发布,周三的ADP就业数据显示新增就业岗位+26.3万(市场数据为+18.5万),之后公布的PMI和ISM非制造业数据低于预期。ISM非制造业就业数据出现了自去年八月份以来的最低水平,成为四年来非制造业所付价格指数下降幅度最大的一次。大体上看,这有悖于周一发布的ISM和PMI制造业数据,考虑到服务业岗位占美国私人就业80%的份额,几乎任何人都会对NFP公布的数据有所猜测,而且更相信+18万的数字。

美国三月份非农就业岗位仅增加+9.8万,之前两个月的数据都下调了-3.8万,失业率下降到4.5%。平均小时费增长了0.2%,按年度计算增长了+2.7%,低于上月的2.8%。所以除了失业率,整体数据低于预期,在参与率保持63%不变的情况下,失业率的表现多少有些让人意外。

每日更新 - 伊斯兰债券市场的复兴

Newswires报道称,沙特阿拉伯政府可能于下周发行伊斯兰债券(又叫回教债券,符合伊斯兰教法的债券)。伊斯兰债券市场主要发行证券,虽然可能跟西方债券有相同的现金流,但在法律上并不支付利息,而是根据利润分成来偿付。伊斯兰债券市场在2012年达到峰值,去年开始渐渐加速;据有关消息显示,2016年伊斯兰债券全球发行量增长了13%,达到约750亿美元,其中超过60%由企业发行。

很显然,沙特政府新发行的债券将把类似混合结构复制到昨天由沙特阿美发行的当地货币里亚尔占主导地位的伊斯兰债券。沙特阿美是一家国有石油巨头,据报道其首次发行债券即筹资达112.5亿里亚尔(30亿美元),远高于预期,因为该公司要为一个旨在将单一油气业务进行多元化的项目筹集大约价值100亿美元的资金。这不是我们关注的领域,因为我们目前只投资硬通货债券,但是即将发行的沙特政府伊斯兰债券可能会引起我们的兴趣。评级机构穆迪将其评为A1级,跟沙特政府在同一水平,该交易预计将筹集100亿美元。沙特政府去年以美元首次发行的主权债券获得了极大追捧,创下了新兴市场债务发行最高纪录,达到170亿美元,这让我们很兴奋。

我们目前接触的伊斯兰债券市场是通过沙特国有企业沙特电力公司(SECO),这些伊斯兰债券在我们的投资组合中带来了很有吸引力的风险调整收益,是今年以来表现最好的几支债券之一。SECO获得的评级是A2/A,收益率为5.06% 2043,收紧近25个基点,但收益率仍超过5%,很有吸引力。如果趋向公平价值,此类债券的预期回报率超过15%,高出美国国债收益率约215个基点,拥有超过3.5个信用等级的缓冲。

2014年英国政府成为首个发行伊斯兰债券的非伊斯兰国家,共发行了价值2亿英镑的符合伊斯兰教法的债券,于2019年7月到期,据报道超额认购达11.5倍。次年英国出口融资部为9.13亿美元的伊斯兰债券首次承诺包销,该债券由阿联酋航空发行,用于购买大量客机。尽管最近伊斯兰债券的发行增多,但持有此类债券的投资者并不多,因为此类债券发行量仍然很少,经常很难理解,有时价格比传统债券高很多。然而,随着全球资本流重组越来越普遍、越来越受到接纳,对此类金融工具的需求已非常明显。

每日更新 - 美国家庭和房地产债务风险 The Daily Update - US household and housing debt risks

上周,纽约联邦储备银行发布了关于美国家庭债务与信用的季度报告。美国家庭债务增加到12.58万亿美元,信用卡欠款、学贷和房贷都有增长。这意味着,家庭债务比上季度增长了1.8%,而绝对债务经过近年来的逐步增长,现在回到了2008年的水平。2016年美国家庭借贷总额为4600亿美元,但就该数值本身来看,这几乎不是一个有警告性的信号,尤其是家庭债务占GDP的百分比远低于2008年约90%的水平。尽管如此,如果一连串相关指标持续恶化,房地产和家庭债务领域可在美国和全球形成更广范的风险规避环境。

美国房地产市场是一个拥有26万亿美元的资产类别,远大于美国的股票市场。尽管近年来股票市场和某些热点房地产聚集,但过去三年来美国房价平均水平处于平稳状态。很有必要指出的是,在总体家庭债务增长的同时,在2016年底住房抵押贷款违约率在经历了连续六年的持续下降后,出现了剧烈增长(全球金融危机爆发后的几年里,住房抵押贷款违约和拖欠现象一直在增加。)这些是2008年市场崩溃的先行迹象,它们从2006年早期开始就在不断增长。在2016年第4季度,美国优质贷款拖欠率从2.6%增长到3.1%。

违约率自从2010年早期达到峰值7.3%,只有几个独立的季度出现轻微的违约增长,都没有达到最近的这个规模,也都在紧接的下个月中回落。考虑到我们正在接近近期历史平均水平(约2.5%,发生金融危机之前的十年),这可能只是一个变动,未来的违约率不会大幅偏离目前水平。但是考虑到高水平的家庭负债总额以及预期利率和潜在生活成本的增加,也可能有更多的家庭勉强按时支付按揭贷款(即使由于采用固定利率按揭数额并没有增加)。考虑到相对强劲的美国就业和经济数据,以及距离美联储首次加息仅过去4个季度(经历了7年的0~0.25%的利率区间,以及1%的微小增长),如果那些挣扎的家庭是由于这些吃紧的经济情况导致的,那么家庭负债的敏感性就会使美联储走向正常化的速度放慢。

一些针对国家债务情况的评估过于关注政府债务,未能有效地兼顾国家的整体净外债(包括家庭和企业债务)。例如,只考虑日本庞大的政府债务而不合理地兼顾日本的家庭储蓄,会形成日本是净债务国的结论,但实际情况并非如此。亦或者,没有充分考虑到,一些国家(例如爱尔兰)政府在金融危机后突然接管,导致了其金融业债务未能交叉感染。我们仍推荐通过国外净资产基线的途径来审查国家债务情况:通过这种方式来考虑每个领域的债务风险。

当一个国家是净债权国(或低水平的净债务国),即使一个领域严重负债,它在国内的负债也是良性的,风险也通常较小,更具可管理性(例如,可以比照日本债务与希腊债务)。当一个国家有庞大的净外债,通常也会多个领域(公共、企业和家庭)严重负债。这样的话,就很难管理,很快会变得不可管理。实际上,尽管美国的公共债务接近20万亿美元、家庭负债接近13万亿美元,但美国实际上是不太严重的净外债国(根据我们的NFA分析属于3星)。整体而言,美国私营部门的负债水平并不严重。美国政府的负债很重,但他们在国际市场中占有优势地位,眼下只是从国会边缘政策来看处于风险状态。家庭负债和面临风险(包括未受政府保障的抵押债务)的金融实体,都是应监控的更具风险的领域。评估它们以及家庭和企业贷款情况,是我们自上而下的分析的一部分,不过这对未来季度的作用可能会更重要。

每日更新 - 液化天然气LNG/卡塔尔/ Nakilat The Daily Update - LNG Qatar Nakilat

卡塔尔石油公司宣布重启对北方气田(North Field)南段的开发,实行12年的天然气田开采禁令宣告解除。据估计,该区将产量可达约20亿立方英尺/日,相当于每天可产出400,000桶石油。预计五年后可开始生产。

该气田是世界上最大的非伴生气田,与伊朗共有,卡塔尔称之为北方气田,伊朗称之为南帕尔斯气田(South Pars)。卡塔尔石油公司是世界上最大的液化天然气(LNG)出口商。近年来,卡塔尔每年生产约7700万吨LNG,而新气田开工后,如果全力提振能源开发,每年可增加1500万吨。

分析人士认为,未来二十年原油的需求量将下降,但对天然气的需求将不断增长。卡塔尔似乎要争做未来的天然气主要输出国。近年来,澳大利亚不断投资开发新气田,预计将在2019年成为主要输出国。而卡塔尔由于在过去12年里一直禁止开发新气田,已经处于落后位置。

这个新项目将让很多企业受益,其中就包括卡塔尔天然气运输公司Nakilat,它拥有世界上最大的LNG运输队,而且大部分都为该公司独有,不过也有合资所有的——67辆LNG油罐车和4辆LPG(液化石油气)运输船。

由于制冷系统和额外监控的需要,一辆LNG油罐车的成本是2亿美元,一辆原油气罐车的成本是1.2亿美元。Nakilat成立于2004年,2005年购入了头两辆LNG油罐车,该公司的发展一直非常惊人。

我们持有Nakilat的两支债券,都是2033年到期,都有预定的偿债基金结构,也就是说,他们会在债券到期前通过预定数额的票息逐步赎回债券。从2010年起,一支债券已经开始偿债,另一支从2021年开始。两支债券都采用分期偿还的方式,所以我们需要了解公司的日常运营来评估债券价值,因为要决定债券到期前的“公平价值”,除了票息流量,还要加入你收到的额外现金。概括来说,你会有本金、再投资、定期票息和复利等附加收入。

从根本上说,这两支都是便宜的债券,因为大量投资者和他们的系统对这个结构处理的不好。两支债券都进行了评级,一支被评为优先留置权(1st Lien),另一支被评为第二顺位留置权(2nd Lien),不同于信用评级的Aa3和A1。但根据我们的相对价值模型(RVM),两支债券提供接近12.5%的收益和回报率。

在波动期握紧你的Nakilats债券,因为一定的复杂度对投资组合是一种缓冲。

每日更新 - 国际能源署/特朗普/清洁能源计划 The Daily Update - International Energy Agency (IEA) / Trump / Clean Power Plan

国际能源署(IEA)的一份报告显示,2016年全球经济增长3.1%,但全球能源产业碳排放刚过320万亿吨,与前两年的数字持平。虽然现在还不能太早下结论,但研究人员表示,可再生能源领域出现了振奋人心的发展迹象,同时也产生了由煤炭向天然气的结构转变。最大的惊喜发生在美国:二氧化碳排放量下降了3%,这意味着美国实现了自1992年以来最低的碳排放,而经济增长却超过80%。正如IEA执行秘书长Dr Fatih Birol所言,“三年的排放量在全球经济保持增长的背景下实现了稳定持平,这显示了一个新趋势,当然是我们乐观的原因所在,而即使现在说全球碳排放已达到峰值还为时尚早,它们也说明了市场动态和科技进步的重要性。这在美国尤其如此,供应充足的页岩气已成为一种廉价的能源。”

2016年美国和中国引领“太阳能热潮”,大量安装太阳能光伏发电设备。两个国家在2016年安装太阳能板的数量都达到2015年的两倍。太阳能行业在全球呈爆炸式发展,到2016年底全世界有305千兆瓦(GW)的太阳能发电量,2010年是50GW,而在本世纪初几乎为零。在欧洲,英国处于领先地位,太阳能发电量增加了29%,然后是德国和法国,分别增加了21%和8%。

当然,能源结构向可再生能源转变发生在唐纳德·特朗普当选总统之前。在竞选期间,他承诺撤销巴拉克·奥巴马总统制定的可再生能源政策,上周他兑现了这个承诺。特朗普表示要撤销多项政策措施,结束“对煤炭的战争”,不但要提振国内煤炭行业,还要提高石油和天然气的产量。特朗普在名副其实的国家环保署总部签署该行政令时说,“就是这样:把我们的工作带回来,把我们的梦想带回来,让美国再次富裕起来。”

虽然特朗普(实际上是共和党)指责奥巴马的环境政策导致煤炭行业丢失了大量的工作岗位,但来自政府的官方数据显示,数十年来在两党各任总统任职期间,煤炭行业一直在丧失工作岗位。一月份能源部发布的分析文件显示,现在美国的煤炭行业提供的工作岗位不足75,000个,而可再生能源、太阳能、风能和生物能源则提供了超过650,000个岗位。

加州州长杰瑞·布朗对特朗普的做法进行了很犀利的评价:“撤销清洁能源计划是一个巨大的错误,本身就是反科学的。消除气候变化可能发生在唐纳德·特朗普的头脑中,但没有出现在其他任何地方。”加州、纽约州和很多其他州都表示将反对特朗普及其政府提出的任何撤销清洁能源计划的政策。加州法律已经规定,到2030年加利福尼亚所用电力的50%必须来自可再生能源。的确,该州依靠煤炭能源的最后几个城市之一洛杉矶,计划到2025年停止从加州煤场之外的地方进口能源。

每日更新 - 荷兰以及法国大选 The Daily Update - Dutch and French elections

今年,整个欧洲有一系列的选举活动,本周三荷兰选民率先参加了本国的选举投票。法国紧随其后于4月举行第一轮总统选举,5月份最终角逐在两名领先的候选人之间展开;然后德国在9月份举行大选。考虑到民粹政治的崛起,英国投票支持脱欧以及特朗普赢得总统选举,市场对政治因素投入了更多关注。

可喜的是,至少对于民意调查者来说,后来的民意调查具有准确意义,他们预计自民党(VVD)会赢得最多数议席;然而,鲁特领导的自由主义党派赢得150个议席中的33席,超过预期,这可能是因为在近期与土耳其的争端,他的强硬立场赢得了支持。吉尔特×威尔德斯领导的反建制、反移民、反欧元的极右翼的自由党(PVV)在一月份的民意调查中还处于领先地位,其竞选口号为“夺回我们自己的荷兰”,赢得了20个议席。

然后,由于荷兰的比例代表制,荷兰的选举结果却显得有些支离破碎,一共有13个党派赢得议席。工党(PvdA,是自由党的前联盟伙伴)却遭受了重大失败,仅赢得9个席位(以前为38个),这意味着要组成一个联合政府需要至少四个党派进行合作,才能赢得大多数席位。潜在的联盟伙伴包括基督教民主党(CDA,其表现不错赢得了19个议席),自由进步民主党66(D66,赢得了19个议席),以及绿色左翼党(赢得了16个议席)。历史经验表明,组建一个联合政府会花费一些时间:看起来,自从第二次世界大战以来,平均要花72天才能组建一个联合政府。

在整个竞选期间(即使当威尔德斯在民意调查的结果中表现强劲时),荷兰的债券市场都表现得相当乐观,这是因为需要组建一个联合政府,从而对实施激进政策形成了一定程度的缓和:一直到2月份,荷兰10年期债券相对于德国国债(自2016年年中以来)保持了10到20个基点的利差区间,当时已经扩大到将近32个基点,但仍然处于5年期债券的范围内,在选举前和选举后,这个数字为约25个基点。

在其它地方,法国选举也充满了戏剧性和阴谋,看起来仍然有可能充满紧张刺激直至结束。马克龙和玛丽娜×勒庞看起来是最有可能赢得首轮投票的候选人,并在最终的决胜选举中彼此竞争。3月16日的一份民意调查显示,马克龙的支持率为25%,落后于玛丽娜×勒庞(支持率为27%),而右翼候选人菲永的支持率为19%。在第二轮决选中,民意调查预测马克龙会击败勒庞,赢得60%的选票。如果菲永能坚持到第二轮,角逐将更激烈,菲永会赢得56%的选票而勒庞赢得44%的选票。然而,本周菲永因涉嫌盗用公共资金接受正式调查,他被指控让妻儿以虚设职位领取大量公款。虽然雇佣家庭成员并不违法,但由于领取公款的数额以及指控该工作岗位并不是真实存在,这导致了对他的调查,也影响了他当选为下一届总统的机会;然而他下决心继续参加竞选。

下一次电视辩论将于3月20日举行,且有可能受到密切关注。不确定性反应在政府公债的收益率上,10年期长期国债(OAT)的收益率为1.14%,其与德国国债的利差为66个基点;而2月份这个利差高达80个基点,然而在过去的3年中,这个利差甚至更高。

政治风险是且有可能一直是驱动欧洲债券市场的关键因素。此外,美国更高的利率对欧洲中央银行来说也有可能是一个不受欢迎的因素,因为这会给采取一个不太宽松的立场带来压力,尤其是考虑到通胀在德国正在抬头。考虑到许多欧洲债券的更短端交易其收益为负,这会构成一个潜在的有毒组合。对于我们来说,这些风险很容易规避,因为我们仍然在努力寻找某些欧洲信用产品,这些产品很有吸引力,经过了我们估值模型的筛选,或者为我们所面对的以美元计价的问题提供了一个更好的可替代解决方案。

每日更新 - 美联储 The Daily Update - Fed

作为“谣言时买入,事实时卖出”这一原则的一个清楚案例,联邦公开市场委员会(FOMC)昨晚将联邦基金利率目标上调了25个基点,这引发了美国国债、股票、新兴市场外汇、拉美市场、中东和远东地区债券市场的反弹。

紧随利率上调,美联储发布了一份比此前预期要温和得多的声明。在公告发布后的记者招待会上,美联储主席珍妮特×耶伦表示:“目标政策利率有可能会根据预测结果而上调。就这一点而言,只要经济发展保持在正常轨道,我们预料利率不会加速上调;所以,我们维持对货币政策的展望,也就是,本年度再加息两次,明年再加息两次。”

当然,市场仍然对进一步加息保持乐观,并且由于在过去的两年里一直在加息,市场继续消化掉更低的利率。如果让我们看一下美联储的“点阵图”路径,显示联邦基金利率到今年底为2.25%,而2018年底为3%,比市场定价的隔夜利率掉期(OIS)高得多;这表明这一指标本年底为1.35%而2018年底为1.75%。打动我们的是,如果美联储本年度果真再加息两次(与目前的每一步上调25个基点保持一致),这将会把联邦基金利率推高到一个更高的水平1.5%,而不是根据“点阵图”介质路径推断出的2.25%,因此,考虑到耶伦的声明,这个指标看起来是一个并不精确的测度。

如上所述,美国国债在整个曲线上都出现了反弹,这引发了全球债券市场反弹,5年期收益率比昨天同期低13个基点,现在为2%,而10年期收益率比昨天同期低11个基点,现在为2.5%左右。基本上,我们一直在讲市场超跌,因为自从2月底以来10年期美国国债收益率已经上升了约20个基点,且考虑到特朗普政府在经济和政治上积极进取的预算前景,在今早的水平上,我们把美国国债利率置于公允价值。总体上,虽然我们仍然把收益率曲线的更长端视为最佳价值,但我们感觉当前的定价已经包含了风险溢价,且在风险调整的基础上,具有最高的潜在回报。

每日更新 - 美国提高利率,但长期经济增长和信誉降低 The Daily Update - US rising rates but lower long term growth and creditworthiness

预计联邦基金目标利率今天晚些时候将上调,伴随着近期强劲的数据,激进的官方评论以及外部风险的减弱,期货市场的指数已经上涨了25个基点。事实上,随着黑石的债券ETF以100亿美元的价格卖空,公告的波动(如果有的话)可能会以任何一种方式进行。而公告的焦点将在于未来的上涨轨道以及未来资产负债表缩减的措辞。考虑到2016年预期将有3到4次加息(且考虑有逐步的回复),今天的加息支持了本年度对美联储的一个类似预期。目前来看,本年度更可能会有3次加息,而不是4次,我们预料资产负债表的任何缩减都会伴随着下一次加息,其意义会被淡化。但是不管未来上涨轨道如何,更长期的目标利率都将限制在3%左右。这是一个通常较少提及的重要点数。美联储的拥护者蒂姆×杜伊总结道:“对中性利率的更高估计比仅仅只是稍微加速达到中性利率要激进得多”。

全球金融危机爆发后,联邦基金目标利率从2%骤降到0.25%,这个水平几乎保持了7年时间并逐渐上升到0.75%(如果您正在阅读这份美联储后的公告,这个数字或许为1%)。但是这一次,当前利率水平过去一段时间保持不变,而现在已经开始上调,从而联邦基金长期目标利率(点阵图所暗示)已经从2012年的4.25%稳步降低到目前的仅仅3%。虽然12月份的平均数据显示利率有轻微上升,但这大部分要归因于得票率从2.5%上升到2.75%。 即使是有新成员拥有投票权,我们仍预料长期目标利率将保持在3%左右这个水平;就这点来说,联邦基金未来的任何加息行为在熊市趋平的情境下都更有可能对短期国债构成风险。这也为其它更短期债务带来了更为艰难的融资条件,尤其是过度依赖更短期融资且信誉较低的主权国家或公司。

根据我们的投资理念,所有新兴市场债务所面临的非对称风险是另一个值得强调的考虑因素;这也解释了我们为什么把目标指向高等级的信用且偏好来自净债权国家的主权和准主权信用。近些年,对收益的追逐有助于刺激新兴市场债务的增加。根据最近一份来自摩根大通的报告,新兴市场地方债务总额已经增加到16.3万亿美元;这个数字看起来很巨大,因为它相当于发达市场投资级公司债务总额(5.5万亿美元)的3倍。面对着如此巨额的数字,这不禁让人担忧,面临美国国内利率上升以及对债券的负面情绪上升,这种债务堆积一致性地显得很脆弱。

但是新兴市场的信誉度参差不齐;我们的确在许多国家都有投资,尤其是经过深思熟虑的新兴市场国家,这些国家不但是净债权国,而且人均GDP比许多发达市场国家还要高。“新兴市场”这个陈旧的术语可能具有误导性。不但这个术语,而且把新兴市场地方债务总额仅仅比为DM公司(Dolan Media)也具有误导性,因为这忽略了遍及发达市场的巨额的主权债务。发达市场国家的债务总额4倍于新兴市场国家,虽然前者总人口只有后者的四分之一。根据国际金融协会的数据,新兴市场目前债务总额为大约60万亿美元;而仅仅是美国公共债务总额就正在迅速逼近20万亿美元。考虑到目前美国国内的短期债务刺激和乐观情绪不太可能转化为更强劲的长期经济增长,且新兴市场内部存在的差异仍然为负债率并不太高的国家提供了增加收入的机会:所以,我们仍然致力于在具备更高信用等级的市场进行有吸引力的且经过风险调整后的价值投资和更长期投资。

每日更新 - 中国保持持续增长的势头 The Daily Update - China's sustained growth momentum

2017年伊始,中国经济展现了可喜的姿态,发布的经济数据表明,已经为保持经济增长势头注入了新的动力。发布的二月份的工业生产(IP)数据超过市场预期,比去年同期增加6.3%;这归功于由制造业和公共事业部门的增长。固定资产投资(FAI)也超越预期,比去年同期增加8.9%,而一月份这一数据为8.1%。同时,由于汽车销售额的下降,零售业销售额低于市场共识(虽然比去年同期增加9.5%);这可能是因为,今年对低排量小汽车的税收激励减少,2016年消费者赶在这一政策实施之前购买了更多的小汽车。

房地产部门(也算得上是一个关注点)也展现了温和复苏的迹象,具体而言,房地产投资比去年同期增加2%到8.9%。根据中国国家统计局的数据,三四线城市已经从近期房地产销售的增长中获益,房地产销售增加符合决策者降低中小城市房产库存的期望。

2017年五大经济任务中的部分内容

本月较早前,全国人民代表大会宣布,中国的经济增长目标正式地降低到6.5%左右(以前为6.5%到7%之间)。考虑到近期积极的经济数据,且如果其它所有条件相同的话,我们不希望中国经济仅仅为达到此目标而挣扎,而是在事实上能超越这一目标。然而,政府并不希望经济过热,也不希望为了实现此目标而采取刺激措施;政府期望的是经济发展更注重质量和可持续增长,并发现和管控好金融风险。

毫无疑问,这个增长率将决定未来的货币和财政政策组合。我们希望决策者能维持偏向于积极的财政政策,尤其是当前货币政策受限于央行试图阻止资金外流。预算赤字仅为本年度GDP的3%,这给了政府足够的空间采取各种准财政措施以实现增长目标:比如,如果通胀率大幅上升,中国央行不得不实施紧缩政策。由于美联储本周将利率上调了25个基准点且本年度还会有更多的加息,实际的利率差距将扩大,这有可能迫使中国央行实施紧缩政策。目前,我们认为中国央行将维持“稳健和中性”的货币政策,在这个关口,预期不会有利率上调。

每日更新 - 英国脱欧,土耳其与荷兰关系 The Daily Update - Brexit/Turkey, Netherlands relationship

本周五在布鲁塞尔的一次会议上,欧盟剩余的27个成员国被告知预期明天会收到通知,那就是,英国首相特蕾莎×梅将启动执行《里斯本条约》第50项条款:启动英国脱离欧盟的法律程序。欧盟理事会主席唐纳德×图斯克表示,欧盟已经为英国脱欧的所有必须程序做好准备,并且在事实上可能在公布消息后的48小时内发布脱欧的草案指南。他继续告诉剩余的成员国,他们将在4月份的第一周召开会议,以讨论如何应对特蕾莎×梅启动脱欧程序。

然后,在特蕾莎×梅领导的政府启动执行第50项条款前,她必须从议会得到允许这么做的授权。在启动脱欧程序这一问题上,虽然政府最初已经从议会得到了适当行事的授权,然而政府在上议院已经遭受了两次失败。关于议会是否应该在最终脱欧的事宜上拥有表决权以及如何保障英国境内欧盟国家公民的权利,将在今天对其修正案进行辩论,修正案内容将发回上议院,一般认为上议院将认可下议院具有至高无上的权力。

此外,媒体的头条新闻被逐渐升级的土耳其跟荷兰之间的外交争端所占据,具体而言,两名土耳其政府部长被阻止参加鹿特丹市的竞选集会活动。这两名部长意图参加该集会,争取为预定于4月16日举行的土耳其公民投票大选中获得更多的选票,以扩大总统艾尔多安的权力。两名部长希望在几个有大量土耳其人聚居的欧洲城市获取更多支持。在某个声明中,荷兰政府曾表示,考虑到公共秩序和治安方面的风险,它已经撤销了对这些城市的访问许可,该声明指出,土耳其政府“在这件事情上不想尊重规则”。土耳其总统艾尔多安迅速对这一决议作出回应,当搭载两名土耳其部长的飞机被拒绝在荷兰着陆时,艾尔多安称荷兰人为“纳粹余孽”和“法西斯分子”。由于明显受整个周末发生于伊斯坦布尔一次集会上的事件的烦扰,艾尔多安认为荷兰“不懂政治或国际外交”,并继续表示“你们可以随心所欲地阻止我们外交部的飞机着陆,那么从现在开始让我们拭目以待将来你们的飞机如何登陆土耳其”。

每日更新 - NFPR The Daily Update - NFPR

今天发布的2月非农在职职工数显示:新增了235000个工作岗位,超过预期中200000个工作岗位,并且上一个月的在职职工数目由原来的11000人改为了238000人。由于这个冬季天气比较温和,建筑业的就业人数增长强劲,达到58000个,是2007年以来的最大增幅。而制造业也见证了28000个就业机会的强劲增长,是2013年8月以来的最大增幅。尽管由于更多的人找到了工作,就业率增长到了63%,失业率从1月份的4.8%下降到了4.7%。平均每小时工资同比增长2.8%,这与预期一致,同时数据修改后的1月份小时平均工资上涨了2.8% (同比增长2.5%)。

3月份市场完全处于折扣状态,联邦基金利率上调25个基点,之后进一步上涨。截至发稿时,美国财政部显示的数字几乎没变。关键问题是,通货膨胀发生在良性背景之下,美联储发布的数据高于曲线上数值。因此,我们仍然认为收益率曲线将维持平稳,且我们倾向于定位在收益率曲线的长端。如果美国经济数据点保持强劲,那么随着年度的进展,可能还会再增加两个25个基点。我们的专属模型表明,10年期美国国债收益率在〜2.60%,这一点已经折现。

如果没有关于唐纳德·特朗普政府政策的更多细节以及他会在国会上批准什么,很难预测美国未来的利率走势。特朗普在国会上的演讲并不能在这一点上提供什么帮助。此外,总是有一些意想不到的后果。欧洲央行并不喜欢美国的强劲增长以及更高的利率,因为这将给其增加压力来采取一种不太宽松的姿态,特别是如果德国的通货膨胀同比增长2.2%(初步估计)。这可能是一种危险的组合,因为欧洲债券将会在短期交易中产生负收益率。此外,法国和德国的选举带来了高度的政治风险。

在政治方面,我们希望以持续加权为长期目标,并一直寻求在曲线中部显示突出表现来管理我们的位置。尽管在欧洲有债权国,我们的模型缺乏价值,这是一个很容易被避免的风险。尽管目前水平显示,投资级信贷的利差不会明显收窄,我们仍然从定位被低估的信用中看到了一些机会,几个等级的信用评级和缓冲与贸易的吸引力正收益。

每日更新 - 中国政府进一步的债券内容 The Daily Update - Further China government bond inclusion

本周花旗集团(Citigroup Inc)宣布,从2018年2月1日起中国的在岸债券将纳入三个政府债券指数。这个消息跟随上个月从彭博巴克莱银行的固定收益指数公布新的平行全球指数,包括中国人民币计价证券。虽然在花旗指数的基金管理资产可能相对较小,但是新的权重将使很多既没有遵循人民币国际化的趋势也没有意识到中国债券市场规模的投资者感到震惊。根据花旗银行指出,中国在其现有新兴市场政府债券指数中的权重将从零上升到庞大的52.5%。

一旦被包含在内,一开始中国政府债券的转移规模 可能不大,但方向却很清楚。除非跟随这些指数的资金总体增加,否则将会偏离现有有利于中国的组成。在伦敦证交所,我们使用净外国资产作为衡量一个国家的总体资产或负债;中国在这个作为净债权国的措施上排名较前。相形之下,巴西,举例来说,是主要的债务人。作为投资者再平衡,这可能需要时间,其将会自然地从债务人转移到债权人,这对于纠正全球失衡具有重要影响性,因为它让再分配变得更加普遍。

我们目前没有投资岸债券市场,就只是因为我们首选的购买投资级流动美元债券和对冲离岸人民币(CHN)的战略。在我们的人民币债券战略中, 是非常有利益的。这并并不表示我们不认为在岸债券是具有吸引力的,但我们只是喜欢在其他地方来做投资。例如,一个月的CNH远期定价的隐含年化收益率约为7%(45天收的益率高达8.7%!),这超过了当地市场对类似信贷可以实现的任何收益质量。

大多数投资者,甚至世界上最大的公司,都没有人民币的现金头寸。如果这些投资者更有远见,他们会意识到,中国的离岸和岸上债券市场提供了机会,现在持有人民币资产的人有可能超过后来才持有的人。投资者可能需要时间来承认这个世界正在改变,但投资者未来将会比今天拥有更多人民币是必然的。

人民币虽然广泛认为相对较弱,但我们不同意这个想法。跟什么相比较弱?事实是,在过去12个月中,人民币兑美元和许多其他新兴货币下跌,但是在过去三年中,唯一的主要货币超越人民币的是日元,兑红筹获得约1.5%。

我们的评估认为投资者对人民币的相对实力有错误的认识,因此认为债券市场没有吸引力。这是對中國知觉的一大问题,这在很大程度上是由于国际投资者和新闻媒体误解中国官员的评论。中国有一个刺激人民币稳定或更强的动力,这信息已被国际投资者忽视。也许中国需要采取像美国这样强大的人民币政策,据称美元政策来强烈改变投资者的看法。

如果我们对人民币的未来抱有正确的看法,一个拥有大量经常账户盈余的国家看到其货币升值的世界,那么没有人民币指数的投资者可能会落后于包括中国货币在内的指数。所以,人民币强度可能导致基金经理的偏好转移,他们希望追踪指数,而不是使用世界第二大经济体货币的过时版本。